□张云峰

我国场外市场近年进入了快速发展期，在2012年至今短短三年时间内，全国已有了30余家场外市场，基本形成了一省一家的格局，有的省份甚至有3至4家功能相同的市场。在技术高度发达、信息化和电子化已深入人心的今天，这种市场格局促人反思：这是发展的常态吗？我国场外市场未来发展将向何处去？

纵观美日等国，其场外资本市场的发展经历了数量从多到少、功能定位从区域性向同质化的过程。随着时代的发展和技术的进步，市场之间出现竞争，资源进一步集聚，美国证券交易所市场逐步向全国开放。日本从1878年5月起曾同时存在几十个交易场所，2000年以后，经过不断竞争合并，功能和服务优质的市场逐步做大，目前只有东京、名古屋、福冈、札幌四家证券交易所。可以说，当今美日证券市场向少而大的方向发展顺应了市场趋势，其交易所名称虽均带有区域称谓，但已绝非只服务就近企业和投资者，而是走向全国乃至全球。

反观国内，股权交易市场正陷入原生态式无序生长之中。从法律地位看，有国务院文件批准或确认的，如全国股转系统和上海股交中心；也有国务院文件支持的，如天津股权交易所、重庆股份转让中心；还有省级政府批准的，如其余场外市场。从服务范围来看，既有面向全国的市场，也有仅面向本区域内的市场。从市场审核严格程度分，既有核准制，如上股交；也有备案制，如全国股转系统；还有执行完全倡导买者自负的，如前海股权交易中心等大部分场外市场。

笔者认为，在信息化和电子化高度发达的今天，在金融市场的管理与服务半径已完全能满足市场需要的客观情况下，逆信息化、电子化历史发展潮流，场外市场面临着因市场行政垄断导致区域分割以及重复建设、因股权交易市场尚无上位法而生存和运行仍存法律空白、市场功能发挥参差不齐，交易、融资能力普遍偏弱、市场运作不规范存在风险敞口等众多问题。因此，为顺应信息化、电子化趋势，推动市场合理布局，金融市场建设不宜泛滥。为实现场外市场的科学发展，当前亟待厘清这样几种认识，比如竞争能够实现改善服务和优胜劣汰，市场结构的形成最终依靠的是市场化机制推动，多层次资本市场宜以服务对象作为划分标准，区域化市场原本是一种无奈的选择，开放并没有监管风险，场外市场交易手段的选择要符合场外市场本身特征，不应夸大场外市场的风险而阻碍其发展等等。

在评价资本市场层次体系时，国际惯例是以服务对象作为市场层次划分依据，也即相互竞争的市场处于同一层级，而无层次高低之分，服务对象的差异化是划分市场层次的基本规则。按这个标准，现在我国流行的主板、创业板、新三板、区域性股权交易市场四个层次之说，在内涵上是不科学的。2007年证监会曾定义过的主板、创业板、场外市场的三层结构相对是合理的。

从本质上说，区域性市场是受制于所处时代技术水平的产物，当今信息技术高度发达、通讯手段高度便利，有效解决了由于地理位置遥远不便于监管的问题，再说，市场设在哪个地方并不重要，关键是能引入更多资源。因此，放开区域化限定，开放市场服务范围，并不存在监管风险。国外交易市场向全球开放，上交所、深交所、全国股份转让系统面向全国开放本身便是最好的证明。

至于目前市场上所谓的地方监管的股权交易市场属于“非公开、非连续、非标准市场”的提法也是很不确切的，是在简单套用产权市场或拍卖市场的监管要求。只要是市场就都是公开的，不存在所谓“非公开市场”；“连续交易”尚无严格定义，而即使是当今的计算机技术也不可能做到绝对连续交易，无论T+1还是T+5都不是连续交易；另外，股份制改造本身就是标准化的过程，不存在“非标准”之说。事实上，“三非”的提出是针对属于拍卖性质的产权市场，即进场者才有资格竞拍（非公开），拍卖物不得按标准化分拆交易（非标准），拍卖物成交后要摘牌不得再继续挂牌交易（非连续），所以将此套用于股权交易市场是不恰当的，且不说这种提法从无任何法律和政策文件依据。

当前相当一部分市场人士对市场风险的判断过于笼统化、理论化，甚至存在经验主义倾向。拿过去资本市场出现过的问题推论到当前的市场。其实，从多年实践来看，服务于中小企业的市场风险反而不大，新三板运营至今近九年，基本上没有出现较大的问题。相较于大型企业，中小企业更具有抗风险能力，就如同人在青少年时期生命力旺盛，给他阳光即可灿烂。而场外市场普遍不活跃，参与者大多为较专业和较成熟的投资者，相对场内市场，风险更加可控。有人担心地方政府监管的市场向其他区域展业存在监管权限不足、风险处置不当等问题，其实，市场监管主要集中在信息披露和交易行为上，企业经营行为的监管仍然在企业当地；还有人笼统地担心地方市场跨区域展业后对投资者群体性事件的处置存在问题，实际上这与跨区域展业不存在必然的关系，因为各地股权交易市场服务的投资者都是面向全国的，跨区域展业与否都必须面对投资者群体性风险的挑战。

笔者因此认定，应适当放宽对场外市场的约束，特别是在跨区域展业的问题上，千万不能因惧怕和夸大场外市场风险而简单地采取“一刀切”的管理模式，限制市场的发展。

为构建科学场外市场格局，笔者设想的框架是，试行三个“统一”：监管主体统一、登记结算统一、市场自律监管规则统一，打开区域性限制，推动市场充分竞争；允许交易场所内部收购兼并，严控发行方式，放开交易方式；培育和壮大专业化投行队伍及专注于场外市场的投资者；严格控制风险，保护中小股东利益；鼓励各市场经营模式百花齐放，探索中国场外市场发展的经验。

智者顺势而谋,愚者逆理而动。找准市场发展的趋势，应势而行，乘势而上，才能赢得先机，使我国场外资本市场在崛起中绽放更绚丽的光彩。

本文来源:上海股权托管交易中心